添利富配资金岩高岭新材启动全球发售：净利润增速放缓至8% 收入成本双重挤压利润空间产业基石或为资源置换

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出品：新浪财经上市公司研究院

作者：喜乐

金岩高岭新材于11月25日启动全球发售，预计于12月3日在港交所上市。本次IPO采用定价发行，发行价为7.30港元/股，基础发行股数为2430万股，绿鞋后发行股数为2795万股，对应发行规模为1.8亿港元-2.0亿港元。承销团方面，国元国际及民银资本担任联席保荐人，建银国际、星展银行担任联席全球协调人。

2025年上半年净利润增速放缓至8% 与过去三年高达48.6%的复合增速形成鲜明对比

金岩高岭新材在中国专营煤系高岭土，拥有横跨从采矿、研发、加工到生产、销售的全价值链的整合能力。作为中国煅烧高岭土产品的主要生产商，公司的业务以丰富且优质的煤系高岭土矿产资源为依托，主要生产精铸用莫来石材料和耐火用莫来石材料等产品，是精铸型壳和耐火材料的重要材料。

过往三年，公司业绩曾呈现高速增长态势：2022-2024年，金岩高岭新材营业收入呈现持续增长态势，分别约为1.90亿元、2.05亿元和2.67亿元，年复合增长率约17.4%；同期净利润分别约为0.24亿元、0.44亿元和0.53亿元，年复合增长率约48.6%。但增长动能已显疲态，2025 年上半年数据显示，公司实现收入 1.3 亿元，同比增长 15.9%，净利润 0.22 亿元，同比增速放缓至 8.4%，净利润率也下滑至 16.6%（2025年上半年财务数据参考公司在新三板披露的半年报数据）。

收入端低毛利产品占比增加销售均价低于行业水平成本端年均投入近3亿元

业绩增速换挡的核心症结，在于产品端“以价换量”的被动策略与成本端持续增长的资本开支形成双重挤压，毛利率下行压力日益凸显。曾作为营收支柱的高毛利产品精铸砂粉（2025年上半年毛利率35.5%），行业增速达7.0%，但其收入占比从2022年的98%大幅收缩至2025年上半年的63.4%；而行业增速仅3.1%、毛利率仅18.5%的耐火用莫来石，收入占比却从2%飙升至23.5%，直接拉低了整体盈利质量。为争夺市场份额，公司不得不陷入价格战：精铸用莫来石均价从2022年1554元/吨的溢价水平，骤降至2025年前五个月1307元/吨，较行业预测均价折价超10%；耐火用莫来石更是连续两年低于行业均价，2025年前五个月价差扩大至112元/吨。

与此同时，唯一矿山的长期运营及资本开支压力居高不下，2022-2024年公司运营开支与资本开支合计分别达2.12亿元、3.83亿元及3.30亿元，根据公司及三方预测，未来年均投入运营及资本开支将达2.80亿元。随着矿山剩余16年采矿期推进，开采难度与环保合规成本还将持续上升。产品端降价与成本端增支的双向挤压，意味着公司毛利率后续可能进一步承压，盈利空间将持续收窄。

公司目前仅依赖安徽省淮北市的一座高岭土矿山支撑全部产能，截至2025年5月31日，该矿资源总量1864.9万吨（其中探明236.6万吨、控制899万吨、推断729.2万吨），按年产能40万吨测算，剩余采矿年限仅16年。更值得警惕的是，公司目前暂无收购新矿山或拓展新业务的规划，若现有矿山出现开采事故、年限提前耗尽等情况，将面临无替代产能的风险。而公司自身“造血”能力不足，经营活动现金流长期处于低位，投资活动现金流持续大额净流出，多年来全靠融资活动维系现金流平衡，本次IPO募资成为缓解资金压力的关键抓手。

基石投资者全靠产业合作方支撑缺少财务投资者站台公司价值

基石投资者方面，本次共引入4家基石投资者，合计投资7622万港元，占基础发行规模的43.0%。4家基石投资者均为产业合作方，分别为平煤神马、创力集团、淮北金源工贸、德高矿山，未引入任何财务投资者。这一现象直接反映出公司价值尚未获得资本市场专业机构的认可，此次引入产业投资者更可能是基于业务资源置换的考量。而这种绑定式合作暗藏隐忧，后续在原材料采购、产品销售等业务开展中，公司可能因依赖产业投资方的资源支持而丧失部分议价权，进一步挤压本就承压的毛利率。

值得注意的是，2023年皖淮投资入股时，公司估值仅3.99亿元（约4.37亿港元），此次上市后估值将升至7.1亿港元，涨幅近62%。然而，公司业绩增速已明显放缓，且缺乏新的增长点支撑估值溢价。短期内由于公司流通盘较小，可能面临炒作风险，但中长期来看，由于港股市场对传统材料类小市值公司估值向来保守，可能出现股价回落的风险。